donya88
09-10-2009, 09:15 AM
آشنايي با اوراق قرضه ارزي
روزنا مه ي دنيا ي اقتصا د
در بازار مالي، اوراق قرضه يك وثيقه بدهي مي‌باشد كه ناشر ذي‌صلاح آن، متعهد به پرداخت اصل و بهره يا كوپن (بهره پرداختي به مدت زماني اوراق قرضه بستگي دارد) اوراق قرضه به دارنده آن مي‌باشد، ناشر متعهد مي‌شود كه در فواصل معين زماني، بهره اوراق و در سررسيد، اصل پول اوراق قرضه را پرداخت كند.</B>
http://pnu-club.com/imported/mising.jpg (javascript:PopupPic('1893/28-01.jpg '))
به عبارت ديگر، اوراق قرضه يك قرارداد رسمي براي بازپرداخت پول قرض گرفته شده، به اضافه بهره آن در فواصل زماني ثابت و تعيين‌شده و در واقع مانند استقراضي مي‌باشد كه در آن ناشر، قرض‌گيرنده و خريدار اوراق قرضه، وام‌دهنده و كوپن‌ها نيز بهره مي‌باشند. اوراق قرضه براي قرض‌گيرنده (ناشر) اين امكان را فراهم مي‌آورد تا از منابع خارجی با سررسيد طولاني تامين‌مالي شوند و در زماني كه ناشر دولت باشد مي‌تواند مخارج جاري خود را از اين طريق تامين كند.
اوراق قرضه توسط ناشران ذي‌صلاح عمومي، موسسات اعتباري، شركت‌ها و موسسات فرامليتي در بازارهاي اوليه منتشر مي‌گردند و رايج‌ترين روش براي انتشار آن، طريقه تعهدي مي‌باشد. در روش تعهدي يك يا بيش از يك بانك يا بنگاه، پس از تشكيل يك اتحاديه، يك سري كامل از اوراق قرضه منتشره را از ناشر مي‌خرند و سپس خود راسا نسبت به فروش آن به سرمايهگذاران اقدام مي‌كنند. يك شركت بيمه‌اي نيز ريسك عدم‌امكان فروش اوراق منتشره به خريداران را برعهده مي‌گيرد. البته اوراق قرضه دولتي عموما به مزايده گذاشته مي‌شود.
اوراق قرضه برحسب شخصيت ناشر، بهره پرداختي و دوره بازپرداخت، دسته‌بندي مي‌شود:
اوراق قرضه برحسب ناشر
الف) Government: اوراقي كه براي پرداخت هزينه‌هاي ملي و فعاليت‌هاي دولت منتشر مي‌گردند.
ب) Supernational: اوراقي كه به وسيله موسساتي نظير (EIB) و World Bank منتشر مي‌گردند.
مباحثي در باب انتشار اوراق قرضه ارزي
ج) Agency: آژانس‌هاي دولتي آمريكا، اوراقي را براي پشتيباني تعهداتشان منتشر مي‌كنند.
د) munis) Municipal): ايالات، شهرها و شهرستان‌ها اوراقي را براي پرداخت هزينه‌هاي پروژه‌هاي عمومي‌شان (جاده‌سازي) و ساير پروژه‌ها منتشر مي‌كنند.
ه) Corporate: بنگاه‌ها براي توسعه، مدرن‌سازي، پوشش هزينه‌ها و ساير فعاليت‌هاي مالي اوراق قرضه‌اي را منتشر مي‌كنند.
انواع اوراق قرضه بر حسب بهره پرداختي
الف) اوراق قرضه بهره (كوپن)دار
1 - اوراق قرضه با نرخ ثابت: داراي يك كوپن مي‌باشد كه در طول عمر اوراق قرضه ثابت مي‌ماند.
2 - Notes با نرخ‌هاي شناور (FRNs): داراي يك كوپن متغير مي‌باشند كه به شاخص نرخ بهره‌اي خاصي مرتبط مي‌باشند. شاخص‌هاي رايج همان شاخص‌هاي رايج بازار پول مانند لايبور يا يوريبر (Euribor) مي‌باشند، براي مثال كوپن مي‌تواند به صورت ذيل تعريف گردد: USD LIBOR سه ماهه + 2/0درصد
در اين حالت نرخ كوپن به صورت دوره‌اي، معمولا يك يا سه ماهه محاسبه مي‌شود.
ب) اوراق قرضه با نرخ بهره صفر: ناشر به طور منظم نرخ بهره را پرداخت نمي‌كند و آن را به صورت انباشته، در سررسيد مي‌پردازد. اين نوع از اوراق با يك تنزيل اساسي نسبت به ارزش اسمي منتشر مي‌گردند و بهره پرداختي به مدت سررسيد بستگي دارد. يك مثال از اين نوع اوراق قرضه، Series E savings bonds مي‌باشد كه توسط دولت ايالات‌متحده منتشر شد. همچنين ممكن است، اصل مبلغ اوراق و كوپن‌هاي آن به طور مجزا معامله شوند.
انواع اوراق قرضه برحسب دوره بازپرداخت
الف) Callable Bond (اوراق فراخواندني): اجازه بازخريد اوراق قبل از سررسيد را به ناشر مي‌دهد
قيمت اوراق قرضه فراخواندني = قيمت اصلي اوراق –قيمت گزينه فراخواندن
اين نوع اوراق قرضه (فراخواندني) از ناشر حمايت مي‌كند: اگر نرخ‌هاي بهره كاهش يابد، ناشر مي‌تواند اوراق قرضه را فرابخواند و بدهي‌اش را با سطح پايين‌تري مجددا تامين مالي كند.
ب) Portable Bond or Bond: به سرمايهگذاران اين اجازه را مي‌دهد تا ناشر را براي نقد كردن اوراق قبل از سررسيد تحت‌فشار قرار دهند.
قيمت اوراق قرضه puttable = قيمت مستقيم اوراق – قيمت گزينه Put
اين نوع اوراق از سرمايه‌گذار حمايت مي‌نمايند: اگر نرخ‌هاي بهره افزايش يابد، سرمايهگذاران ممكن است اوراق را پس بدهند و منافع حاصل از وام دادن را با نرخ‌هاي بالاتر به دست آورند.
ج) اوراق قرضه تبعي (Subordinated):
آن دسته‌اي هستند كه داراي حق‌تقدم كمتري در نقدشوندگي نسبت به ساير اوراق قرضه منتشر شده توسط ناشر هستند. در زماني مانند ورشكستگي، ابتدا پول دارندگان اوراق قرضه غيرتبعي پرداخت مي‌شود، سپس بقيه دارندگان اوراق تبعي پول خود را دريافت مي‌دارند؛ بنابراين، اين دسته از اوراق داراي ريسك بيشتر و رتبه اعتباري كمتري نسبت به اوراق قرضه قديمي مي‌باشند.
د) اوراق قرضه دائمي:
اين دسته از اوراق اغلب دائمي یا عمري شناخته مي‌شوند، اينها بدون سررسيد هستند و مشهورترين نوع آن UK Consols مي‌باشد كه مستمري سالانه خزانه‌داري يا اوراق خزانه‌داري بدون تاريخ ناميده مي‌شوند.
انواع اوراق قرضه تركيبي
الف) اوراق قرضه تبديلي:
مي‌تواند با مقدار خاصي از سهام عادي (ساير اوراق) منتشره به وسيله شركت ناشر معاوضه گردد و ناشر اين اوراق را براي برخورداري از پرداخت‌هاي بهره‌اي كاهنده منتشر مي‌نمايد.
ب) اوراق قرضه داراي پشتوانه دارايي (ABS):
اوراق قرضه‌اي است كه اصل و بهره اوراق به وسيله جريان‌هاي نقد ناشي از دارايي تعهد مي‌شود. در اين نوع اوراق قرضه، منبع دارايي‌ها معمولا كوچك است و از نوع دارايي‌هاي غيرنقدي‌اي مي‌باشد كه قابليت فروخته
شدن ندارند.
جديدترين نوآوري در زمينه اوراق قرضه تركيبي، اوراق قرضه هيبريدي مي‌باشند كه كوپن و اصل پولشان با واحدهاي پول مختلف پرداخت مي‌شود. براي مثال برخي از اوراق جديد پرداخت‌هاي بهره‌اي خود را به ين و اصل مبلغ اوراق را به‌دلار كانادا مي‌پردازند. اين مساله نياز موسسات ژاپني به درآمد يني را تامين مي‌نمايد و در عين حال اصل مبلغ اوراق به پول كشور ناشر حفظ مي‌شود.
علاوه بر دسته‌بندي‌هاي فوق، نوع ديگري از اوراق قرضه وجود دارد كه به شاخص‌هاي اقتصادي مرتبط شده است.
اوراق قرضه مرتبط‌شده با تورم : در اين حالت اصل مبلغ اوراق و بهره‌هاي متعلق به آن با تورم مرتبط و شاخص‌بندي شده‌اند. اين نرخ بهره‌ها طبيعتا از نرخ بهره اوراق قرضه با بهره ثابت در يك دوره زماني يكسان كمتر مي‌باشند.
(اين موقعيت به طور معكوس براي اوراق قرضه كوتاه‌مدت انگلستان در دسامبر 2008 رخ داد.) در هر صورت با افزايش مقدار اصل اوراق، بهره‌ها نيز با تورم رشد مي‌يابند. دولت انگلستان اولين دولتي بود كه چنين اوراق قرضه‌اي را در دهه 1980 منتشر كرد (TIPS).
نمونه‌هايي از اوراق قرضه اين چنيني منتشر شده به وسيله دولت ايالات‌متحده مي‌باشند.
ساير اوراق مرتبط با شاخص نظير Equity-linked Notesو اوراق شاخص‌سازي شده با شاخص‌هاي تجاري نظير (درآمد، ارزش افزوده) يا GDP كشور مي‌باشد.
دسته‌بندي اوراق قرضه براساس منطقه جغرافيايي
جهان اوراق قرضه را همچنين مي‌توان براساس منطقه محل زندگي ناشران، خريداران و نوع ارز انتخابي تقسيم كرد:
الف) اوراق قرضه محلي: توسط يك شركت يا بانك در داخل يك كشور و با پول رسمي آن كشور منتشر مي‌شود و در همان كشور خريدوفروش شده و تحت قوامين و مقررات آن كشور مي‌باشد.
ب) اوراق قرضه خارجي: به وسيله يك نهاد خارجي منتشر مي‌شود، ولي فروش و تعهدات آن در بازارهاي محلي مي‌باشد.
ج) Eurobonds: به وسيله يك اتحاديه خارجي تعهد مي‌شود كه ابتدا در بازارهاي خارجي به فروش برسد، اين بازارهاي لزوما نه، ولي اكثرا بازار اروپا مي‌باشد.
د) Global bonds: به وسيله يك اتحاد بين‌المللي تعهد مي‌شود كه هم در بازارهاي داخلي و هم در بازارهاي خارجي منتشر گردد.
چرا اوراق قرضه ارزي؟
پس از معرفي اوراق قرضه و انواع دسته‌بندي‌هاي آن حال نوبت به اين سوال مي‌رسد كه چرا ناشران دست به انتشار اوراق قرضه ارزي مي‌زنند؟
در پاسخ به اين سوال بايد گفت كه بازار بين‌المللي اوراق قرضه در سال‌هاي اخير به دليل گسترش اطلاعات از طريق اينترنت و قانونمندي بالاي بازارهاي مالي بسيار گسترش يافته است و اين يك فرصت بسيار عالي براي متنوع‌سازي پورتفوليوي دارايي‌ها و كسب سودآوري بيشتر مي‌باشد.
علاوه‌بر آن ابزارهاي جديد مالي نظير سوآپ نرخ بهره و سوآپ پول، به ناشران اوراق قرضه اين فرصت را مي‌دهد كه علاوه بر پرداخت نرخ بهره كمتر نسبت به گزينه‌هاي ديگر، از منافع بازارهاي خارجي استفاده نمايند.
بنابراين بعضي از شركت‌ها، بانك‌ها و دولت‌ها و ساير نهادهاي ذي‌صلاح، ممكن است تصميم بگيرند كه اوراق قرضه را به پول خارجي كه بسيار باثبات‌تر و باپشتوانه‌تر از پول داخلي‌شان مي‌باشد، منتشر كنند. در واقع انتشار اوراق قرضه نام‌گذاري شده به نام ارز خارجي مي‌تواند انتشاردهنده آن را قادر به دسترسي به سرمايه موجود در بازارهاي خارجي بنمايد. منافع ناشي از فروش چنين اوراقي مي‌تواند به وسيله شركت‌ها براي رسوخ در بازارهاي خارجي استفاده شود يا مي‌تواند به پول محلي تبديل شده و صرف فعاليت‌هاي موجود گردد، علاوه‌بر آن انتشار اين نوع اوراق مي‌تواند توسط ناشران خارجي اوراق، براي هج كردن ريسك ناشي از نرخ ارز مورد استفاده قرار بگيرند.
از ضرورت‌هاي انتشار اوراق قرضه ارزي مي‌توان به موارد ذيل اشاره نمود:
- به حداقل‌رساني هزينه‌هاي بلندمدت دستيابي به تامين‌مالي موردنياز دولت با توجه به هزينه‌هاي ريسك
- متنوع‌سازي منابع تامين مالي و اطمينان از مديريت بدهي بهتر
- تطويل بازدهي دولتي، اطمينان از تامين‌مالي بلندمدت و گسترش پهنه سرمايهگذاران
- افزايش سهم استقراض خارجي كه داراي هزينه كمتر و سررسيد طولاني‌تر مي‌باشد
- منتشر نمودن تعهدات دولت به ارزهاي مختلف مطابق با ذخاير ارزي بانك مركزي
- اطمينان از كاربرد بهتر استقراض دوجانبه يا چندجانبه رسمي
انتشار اين اوراق ريسك‌هايي را نيز به همراه دارد كه از آن مي‌توان به موارد ذيل اشاره كرد:
الف) Sovereign ريسك: معادل با (ريسك كشور، ريسك بالقوه) ريسكي است مرتبط با قوانين كشور يا ريسكي كه در اثر رويدادهاي محتمل ممكن است رخ بدهد. وقايع ويژه‌اي كه مي‌تواند اوراق قرضه را مورد صدمه قرار دهد، عبارت است از محدوديت در جريان وجوه سرمايه‌اي يك كشور، ماليات‌ها و ملي كردن ناشر.
ب) ريسك نرخ ارز: زماني رخ مي‌دهد كه ارز خارجي در مقابل پول داخلي به كاهش ارزش دچار شود. نرخ ارز خارجي به‌طور مداوم در حال تغيير مي‌باشد. بنابراين اگر در دوره سررسيد اوراق قرضه، پولي كه اوراق قرضه به آن چاپ شده است در مقابل پول كشور سرمايه‌گذار با كاهش ارزش روبه‌رو شود، بنابراين سرمايه‌گذار با زيان روبه‌رو خواهد شد يا منفعت مناسبي كسب نمي‌نمايد.
بازار اوراق قرضه خارجي
در پايان سال 2006، اندازه بازار اوراق قرضه بين‌المللي 9/44تريليون‌دلار تخمين زده شده است. تقريبا به طور متوسط روزانه در آمريكا 923ميليارد‌دلار معامله در بازار اوراق قرضه صورت مي‌گيرد كه اين مقدار معامله اغلب توسط واسطه‌گران بازار و موسسات بزرگ در يك بازار غيرمتمركز(OTC) رخ مي‌دهد.
بازار اوراق قرضه اغلب به بازار اوراق قرضه دولتي به دليل اندازه، قدرت نقدشوندگي و فقدان ريسك اعتباري و همچنين حساسيت به نرخ بهره ارجاع مي‌شود. از طرفي به دليل رابطه معكوس ميان نرخ بهره و ارزش اوراق قرضه، بازار اوراق قرضه نوسانات نرخ بهره را به شدت موردتوجه قرار مي‌دهد. بايد دانست كه بازار اوراق قرضه در بسياري از كشورها بسيار غيرمتمركزتر از بازار بورس، كالا يا بازارهاي آتي در آن كشورها مي‌باشد. اين امر به اين دليل مي‌باشد كه اوراق قرضه منتشره از نظر ويژگي شبيه به هم نمي‌باشند. بازار بورس نيويورك (New York Stock Exchange (NYSE بزرگ‌ترين بازار متمركز اوراق قرضه در جهان مي‌باشد.
بازارهاي جهاني اوراق قرضه
Eurobond: يك اوراق قرضه بين‌المللي است كه به نام يورو نام‌گذاري شده است؛ ولي لزوما بومي كشوري كه آن را منتشر (انگلستان) مي‌نمايد نيست. اوراق قرضه محلي كه به وسيله ناشران خارجي منتشر مي‌شوند، عبارت
هستند از:
Yankee Bond: (يك اوراق قرضه‌دلاري كه به وسيله شركت‌هاي غيرآمريكايي در بازارهاي آمريكا منتشر مي‌شود.)، Bulldog Bond (يك اوراق قرضه به پوند استرلينگ كه در بازارهاي لندن به وسيله دولت‌ها يا شركت‌هاي غيرانگليسي منتشر مي‌شود) Kangaroo Bond (يك اوراق قرضه به‌دلار استراليا كه در بازارهاي استراليا به وسيله نهادهاي غيراستراليايي منتشر مي‌شود.) Maple Bond (يك اوراق قرضه به‌دلار كانادا كه در بازارهاي كانادا به وسيله نهادهاي غيركانادايي منتشر مي‌شود.) Samurai Bond (يك اوراق قرضه به ين ژاپن كه در بازارهاي ژاپن به وسيله نهادهاي غيرژاپني منتشر مي‌شود.)
چگونگي تعيين نرخ بهره و سررسيد در انتشار اوراق قرضه خارجي
در انتشار اوراق قرضه خارجي (FCDB) دو نكته بسيار اساسي وجود دارد؛ نرخ بهره و زمان سررسيد. نرخ بهره براي انتشار اوراق قرضه خارجي برابر است با libor + ريسك كشور = نرخ بهره اوراق قرضه خارجي
يك دليل ساده براي انتخاب اين فرمول اين است كه نرخ بهره بالاتر منجر به ايجاد جذابيت براي هر دوي سرمايهگذاران خارجي و محلي خواهد شد و بنابراين منجر به افزايش قيمت و كاهش نرخ بهره اوراق خواهد گشت!
به طوري كه پس از مدتي اين اوراق از نظر سررسيد و نرخ بهره با بقيه ابزارهاي مالي ارزي منتشر شده و داراي همان سررسيد برابري خواهند نمود؛ بنابراين برقراري يك نرخ بهره وابسته به نرخ بهره دارايي‌هاي‌دلاري مانند لايبور ضروري مي‌باشد.
اگر اوراق قرضه خارجي منتشره نرخ بهره بسيار بالايي داشته باشد؛ رقيبي براي اوراق قرضه محلي خواهد بود و شكاف بهره‌اي بسيار زيادي بين اوراق قرضه داخلي و FCDB وجود خواهد داشت كه مي‌تواند در صورت يكسان بودن نرخ بازدهي اين دو نوع اوراق، تحت عنوان يك تنزل عظيم در ارزش بهره‌اي تفسير شود؛ اگر نرخ بازدهي آن دو يكسان نباشد پس چه لزومي براي تقاضاي FCDB وجود خواهد داشت وقتي ه هنوز اوراق قرضه داخلي در بازار موجود است.
اگر ريسك كشوري بسيار بالا باشد، به طوري كه منجر به جذب سرمايهگذاران ريسك دوست گردد؛ بايد دانست كه اين جور جريانات سرمايه‌گذاري بسيار فرار مي‌باشند. بايد دانست كه در صورت وجود ريسك‌هاي بالاي سياسي كشوري، حتي وجود گارانتي براي ريسك نرخ ارز نيز موجب محدوديت خروج جريان‌هاي سرمايه‌گذاري نمي‌شود.
يك منفعت انتشار FCDB در كوتاه‌مدت مي‌تواند درآمد حاصل از فروش FCDB باشد. اگر حداقل برخي از اوراق قرضه ارزي به خارجي‌ها فروخته شود، آن گاه عرضه ارز در بازارها افزايش مي‌يابد. افزايش بهاي پول داخلي، منجر به كاهش پرداخت‌هاي بهره‌اي خارجي و در نتيجه كسري بودجه در دوره زماني اوراق قرضه خواهد شد.
بنابراين انتشار FCDB نياز استقراضي خزانه‌داري محلي و عرضه اوراق عرضه به پول محلي را كاهش خواهد داد كه اين امر منجر به افزايش قيمت اين اوراق و كاهش نرخ بهره‌شان خواهد گشت و اين مساله كاهش مجدد پرداخت‌هاي اوراق قرضه به پول محلي را به دنبال خواهد داشت.
حداقل، در هر صورت مشكل پرداخت نرخ‌هاي بهره‌اي به‌دلار (يورو) در تاريخ سررسيد وجود خواهد داشت. اگر كه قرار شود همه اين مقادير از ذخاير ارزي خارجي پرداخت شوند؛ اين ذخاير در معرض كسري قرار مي‌گيرند (اتفاقي كه در مكزيك رخ داد) يا اينكه به وسيله تقاضاي دولت از بازار اوراق قرضه خارجي پرداخت خواهد شد كه منجر به افزايش نرخ ارز خارجي در بازار خواهد شد. اين مساله ركود واقعي و افزايش بدهي خارجي به صورت افزايش پرداخت‌هاي بهره‌اي را به دنبال خواهد داشت، بنابراين دولت به درآمدهاي بيشتري براي خريد‌دلار براي پرداخت بهره‌دلاري اوراق قرضه نياز خواهد داشت. گزينه‌هاي پيش روي دولت براي افزايش درآمد عبارتند از:
ماليات‌هاي بيشتر، تورم بيشتر (اگر درآمدهاي اضافي ناشي از ماليات‌هاي تورمي ممكن باشد) يا استقراض مجدد محلي به شكل پول داخلي كه منجر به انتشار اوراق قرضه و پول محلي و افزايش نرخ بهره اوراق قرضه‌اي مي‌شود. بنابراين اولين نتيجه افزايش عرضه ارز خارجي، فرسايشي است و ما مجددا به نقطه آغازين به اضافه كسري بودجه بيشتر، بازمي‌گرديم.
بنابراين انتشار اوراق قرضه خارجي فقط زماني موثر خواهد بود كه سررسيد طولاني‌تري نسبت به اوراق قرضه محلي داشته باشند. زيرا فقط در اين صورت است كه افزايش عرضه ارز خارجي مي‌تواند منجر به اصلاحات فيزيكي و بهبود ساختار بودجه‌اي اقتصاد داخلي شود.
حالا نكته اساسي براي ما، چگونگي جذاب و معتبرسازي اين اوراق براي خريداران، بدون پديد آمدن افزايش ارزي (دلار، يورو) در اقتصاد مي‌باشد. اگر بايد اوراق قرضه خارجي يا اوراق قرضه مرتبط به شاخص خارجي منتشر شوند؛ توصيه اساسي اين است كه بايد با سررسيدي بلندتر از اوراق قرضه داخلي چاپ شوند و در يك چارچوب ثابت سياست‌هاي اعتباري و زماني منتشر گردد تا زمينه را براي اطمينان خاطر از پرداخت اصل و بهره اوراق در سررسيد فراهم آيد.در آخر كارشناسان و صاحب‌نظران اقتصادي بر اين عقيده‌اند كه:
يكي از مهم‌ترين نكات در خصوص انتشار اوراق قرضه ارزي، تعيين نرخ بهره مناسب براي اوراق قرضه خارجي است كه با توجه به رتبه اعتباري ايران در بازارهاي جهاني و شرايط دشوار حاكم بر اقتصاد ايران از نظر تحريم‌هاي بين‌المللي و شرايط بحراني حاكم بر اقتصاد جهاني بايد جذابيت لازم براي خريداران را فراهم آورد، به طوري كه قبل از انتشار حتما از فروش اوراق مطمئن شد. زيرا در صورت عدم فروش اوراق، اعتبار اوراق خزانه بانك مركزي جمهوري اسلامي ايران خدشه‌دار شده و در آينده هر نوع اوراقي كه از سوي ايران منتشر شود، به خاطر عدم فروش اوراق مشاركت، امروز بانك مركزي براي فروش دچار مشكل خواهد شد.
ممكن است بالا بودن نرخ ريسك كشورمان در كوتاه‌مدت موجب افزايش جذابيت براي خريد اوراق قراضه را فراهم آورد، ولي اين جذابيت لزوما پايا و مانا نخواهد بود و ممكن است در اثر كوچك‌ترين احتمال خطري تقاضا براي بازفروش اوراق مذكور فراهم گردد.
نكته ديگر در فروش اوراق قرضه ارزي بعد از سود بالاي آن، تضمين شده بودن آن است، از روش‌هاي مختلفي براي تضمين پرداخت مي‌توان استفاده كرد كه يكي از اينها تضمين از طريق بانك‌هاي خارجي مي‌باشد، ولي به دليل آسيب‌ديدگي خود اين بانك‌ها، مي‌توانيم صندوق‌هاي خاصي تشكيل دهيم تا بازپرداخت آن مبلغ خريد اوراق تضمين شده باشد كه يكي از اين موارد مي‌تواند صندوق‌هايي باشد كه متكي به فروش نفت هستند؛ از آنجايي كه كاهش قيمت نفت آثار منفي فراواني بر روي تضمين اوراق قرضه مي‌گذارد، لازم است دولت نسبت به انتشار اوراق قرضه بين‌المللي با پشتوانه صادرات تضمين شده نفت اقدام كند.
منابع در دفتر روزنامه موجود است
روزنا مه ي دنيا ي اقتصا د
در بازار مالي، اوراق قرضه يك وثيقه بدهي مي‌باشد كه ناشر ذي‌صلاح آن، متعهد به پرداخت اصل و بهره يا كوپن (بهره پرداختي به مدت زماني اوراق قرضه بستگي دارد) اوراق قرضه به دارنده آن مي‌باشد، ناشر متعهد مي‌شود كه در فواصل معين زماني، بهره اوراق و در سررسيد، اصل پول اوراق قرضه را پرداخت كند.</B>
http://pnu-club.com/imported/mising.jpg (javascript:PopupPic('1893/28-01.jpg '))
به عبارت ديگر، اوراق قرضه يك قرارداد رسمي براي بازپرداخت پول قرض گرفته شده، به اضافه بهره آن در فواصل زماني ثابت و تعيين‌شده و در واقع مانند استقراضي مي‌باشد كه در آن ناشر، قرض‌گيرنده و خريدار اوراق قرضه، وام‌دهنده و كوپن‌ها نيز بهره مي‌باشند. اوراق قرضه براي قرض‌گيرنده (ناشر) اين امكان را فراهم مي‌آورد تا از منابع خارجی با سررسيد طولاني تامين‌مالي شوند و در زماني كه ناشر دولت باشد مي‌تواند مخارج جاري خود را از اين طريق تامين كند.
اوراق قرضه توسط ناشران ذي‌صلاح عمومي، موسسات اعتباري، شركت‌ها و موسسات فرامليتي در بازارهاي اوليه منتشر مي‌گردند و رايج‌ترين روش براي انتشار آن، طريقه تعهدي مي‌باشد. در روش تعهدي يك يا بيش از يك بانك يا بنگاه، پس از تشكيل يك اتحاديه، يك سري كامل از اوراق قرضه منتشره را از ناشر مي‌خرند و سپس خود راسا نسبت به فروش آن به سرمايهگذاران اقدام مي‌كنند. يك شركت بيمه‌اي نيز ريسك عدم‌امكان فروش اوراق منتشره به خريداران را برعهده مي‌گيرد. البته اوراق قرضه دولتي عموما به مزايده گذاشته مي‌شود.
اوراق قرضه برحسب شخصيت ناشر، بهره پرداختي و دوره بازپرداخت، دسته‌بندي مي‌شود:
اوراق قرضه برحسب ناشر
الف) Government: اوراقي كه براي پرداخت هزينه‌هاي ملي و فعاليت‌هاي دولت منتشر مي‌گردند.
ب) Supernational: اوراقي كه به وسيله موسساتي نظير (EIB) و World Bank منتشر مي‌گردند.
مباحثي در باب انتشار اوراق قرضه ارزي
ج) Agency: آژانس‌هاي دولتي آمريكا، اوراقي را براي پشتيباني تعهداتشان منتشر مي‌كنند.
د) munis) Municipal): ايالات، شهرها و شهرستان‌ها اوراقي را براي پرداخت هزينه‌هاي پروژه‌هاي عمومي‌شان (جاده‌سازي) و ساير پروژه‌ها منتشر مي‌كنند.
ه) Corporate: بنگاه‌ها براي توسعه، مدرن‌سازي، پوشش هزينه‌ها و ساير فعاليت‌هاي مالي اوراق قرضه‌اي را منتشر مي‌كنند.
انواع اوراق قرضه بر حسب بهره پرداختي
الف) اوراق قرضه بهره (كوپن)دار
1 - اوراق قرضه با نرخ ثابت: داراي يك كوپن مي‌باشد كه در طول عمر اوراق قرضه ثابت مي‌ماند.
2 - Notes با نرخ‌هاي شناور (FRNs): داراي يك كوپن متغير مي‌باشند كه به شاخص نرخ بهره‌اي خاصي مرتبط مي‌باشند. شاخص‌هاي رايج همان شاخص‌هاي رايج بازار پول مانند لايبور يا يوريبر (Euribor) مي‌باشند، براي مثال كوپن مي‌تواند به صورت ذيل تعريف گردد: USD LIBOR سه ماهه + 2/0درصد
در اين حالت نرخ كوپن به صورت دوره‌اي، معمولا يك يا سه ماهه محاسبه مي‌شود.
ب) اوراق قرضه با نرخ بهره صفر: ناشر به طور منظم نرخ بهره را پرداخت نمي‌كند و آن را به صورت انباشته، در سررسيد مي‌پردازد. اين نوع از اوراق با يك تنزيل اساسي نسبت به ارزش اسمي منتشر مي‌گردند و بهره پرداختي به مدت سررسيد بستگي دارد. يك مثال از اين نوع اوراق قرضه، Series E savings bonds مي‌باشد كه توسط دولت ايالات‌متحده منتشر شد. همچنين ممكن است، اصل مبلغ اوراق و كوپن‌هاي آن به طور مجزا معامله شوند.
انواع اوراق قرضه برحسب دوره بازپرداخت
الف) Callable Bond (اوراق فراخواندني): اجازه بازخريد اوراق قبل از سررسيد را به ناشر مي‌دهد
قيمت اوراق قرضه فراخواندني = قيمت اصلي اوراق –قيمت گزينه فراخواندن
اين نوع اوراق قرضه (فراخواندني) از ناشر حمايت مي‌كند: اگر نرخ‌هاي بهره كاهش يابد، ناشر مي‌تواند اوراق قرضه را فرابخواند و بدهي‌اش را با سطح پايين‌تري مجددا تامين مالي كند.
ب) Portable Bond or Bond: به سرمايهگذاران اين اجازه را مي‌دهد تا ناشر را براي نقد كردن اوراق قبل از سررسيد تحت‌فشار قرار دهند.
قيمت اوراق قرضه puttable = قيمت مستقيم اوراق – قيمت گزينه Put
اين نوع اوراق از سرمايه‌گذار حمايت مي‌نمايند: اگر نرخ‌هاي بهره افزايش يابد، سرمايهگذاران ممكن است اوراق را پس بدهند و منافع حاصل از وام دادن را با نرخ‌هاي بالاتر به دست آورند.
ج) اوراق قرضه تبعي (Subordinated):
آن دسته‌اي هستند كه داراي حق‌تقدم كمتري در نقدشوندگي نسبت به ساير اوراق قرضه منتشر شده توسط ناشر هستند. در زماني مانند ورشكستگي، ابتدا پول دارندگان اوراق قرضه غيرتبعي پرداخت مي‌شود، سپس بقيه دارندگان اوراق تبعي پول خود را دريافت مي‌دارند؛ بنابراين، اين دسته از اوراق داراي ريسك بيشتر و رتبه اعتباري كمتري نسبت به اوراق قرضه قديمي مي‌باشند.
د) اوراق قرضه دائمي:
اين دسته از اوراق اغلب دائمي یا عمري شناخته مي‌شوند، اينها بدون سررسيد هستند و مشهورترين نوع آن UK Consols مي‌باشد كه مستمري سالانه خزانه‌داري يا اوراق خزانه‌داري بدون تاريخ ناميده مي‌شوند.
انواع اوراق قرضه تركيبي
الف) اوراق قرضه تبديلي:
مي‌تواند با مقدار خاصي از سهام عادي (ساير اوراق) منتشره به وسيله شركت ناشر معاوضه گردد و ناشر اين اوراق را براي برخورداري از پرداخت‌هاي بهره‌اي كاهنده منتشر مي‌نمايد.
ب) اوراق قرضه داراي پشتوانه دارايي (ABS):
اوراق قرضه‌اي است كه اصل و بهره اوراق به وسيله جريان‌هاي نقد ناشي از دارايي تعهد مي‌شود. در اين نوع اوراق قرضه، منبع دارايي‌ها معمولا كوچك است و از نوع دارايي‌هاي غيرنقدي‌اي مي‌باشد كه قابليت فروخته
شدن ندارند.
جديدترين نوآوري در زمينه اوراق قرضه تركيبي، اوراق قرضه هيبريدي مي‌باشند كه كوپن و اصل پولشان با واحدهاي پول مختلف پرداخت مي‌شود. براي مثال برخي از اوراق جديد پرداخت‌هاي بهره‌اي خود را به ين و اصل مبلغ اوراق را به‌دلار كانادا مي‌پردازند. اين مساله نياز موسسات ژاپني به درآمد يني را تامين مي‌نمايد و در عين حال اصل مبلغ اوراق به پول كشور ناشر حفظ مي‌شود.
علاوه بر دسته‌بندي‌هاي فوق، نوع ديگري از اوراق قرضه وجود دارد كه به شاخص‌هاي اقتصادي مرتبط شده است.
اوراق قرضه مرتبط‌شده با تورم : در اين حالت اصل مبلغ اوراق و بهره‌هاي متعلق به آن با تورم مرتبط و شاخص‌بندي شده‌اند. اين نرخ بهره‌ها طبيعتا از نرخ بهره اوراق قرضه با بهره ثابت در يك دوره زماني يكسان كمتر مي‌باشند.
(اين موقعيت به طور معكوس براي اوراق قرضه كوتاه‌مدت انگلستان در دسامبر 2008 رخ داد.) در هر صورت با افزايش مقدار اصل اوراق، بهره‌ها نيز با تورم رشد مي‌يابند. دولت انگلستان اولين دولتي بود كه چنين اوراق قرضه‌اي را در دهه 1980 منتشر كرد (TIPS).
نمونه‌هايي از اوراق قرضه اين چنيني منتشر شده به وسيله دولت ايالات‌متحده مي‌باشند.
ساير اوراق مرتبط با شاخص نظير Equity-linked Notesو اوراق شاخص‌سازي شده با شاخص‌هاي تجاري نظير (درآمد، ارزش افزوده) يا GDP كشور مي‌باشد.
دسته‌بندي اوراق قرضه براساس منطقه جغرافيايي
جهان اوراق قرضه را همچنين مي‌توان براساس منطقه محل زندگي ناشران، خريداران و نوع ارز انتخابي تقسيم كرد:
الف) اوراق قرضه محلي: توسط يك شركت يا بانك در داخل يك كشور و با پول رسمي آن كشور منتشر مي‌شود و در همان كشور خريدوفروش شده و تحت قوامين و مقررات آن كشور مي‌باشد.
ب) اوراق قرضه خارجي: به وسيله يك نهاد خارجي منتشر مي‌شود، ولي فروش و تعهدات آن در بازارهاي محلي مي‌باشد.
ج) Eurobonds: به وسيله يك اتحاديه خارجي تعهد مي‌شود كه ابتدا در بازارهاي خارجي به فروش برسد، اين بازارهاي لزوما نه، ولي اكثرا بازار اروپا مي‌باشد.
د) Global bonds: به وسيله يك اتحاد بين‌المللي تعهد مي‌شود كه هم در بازارهاي داخلي و هم در بازارهاي خارجي منتشر گردد.
چرا اوراق قرضه ارزي؟
پس از معرفي اوراق قرضه و انواع دسته‌بندي‌هاي آن حال نوبت به اين سوال مي‌رسد كه چرا ناشران دست به انتشار اوراق قرضه ارزي مي‌زنند؟
در پاسخ به اين سوال بايد گفت كه بازار بين‌المللي اوراق قرضه در سال‌هاي اخير به دليل گسترش اطلاعات از طريق اينترنت و قانونمندي بالاي بازارهاي مالي بسيار گسترش يافته است و اين يك فرصت بسيار عالي براي متنوع‌سازي پورتفوليوي دارايي‌ها و كسب سودآوري بيشتر مي‌باشد.
علاوه‌بر آن ابزارهاي جديد مالي نظير سوآپ نرخ بهره و سوآپ پول، به ناشران اوراق قرضه اين فرصت را مي‌دهد كه علاوه بر پرداخت نرخ بهره كمتر نسبت به گزينه‌هاي ديگر، از منافع بازارهاي خارجي استفاده نمايند.
بنابراين بعضي از شركت‌ها، بانك‌ها و دولت‌ها و ساير نهادهاي ذي‌صلاح، ممكن است تصميم بگيرند كه اوراق قرضه را به پول خارجي كه بسيار باثبات‌تر و باپشتوانه‌تر از پول داخلي‌شان مي‌باشد، منتشر كنند. در واقع انتشار اوراق قرضه نام‌گذاري شده به نام ارز خارجي مي‌تواند انتشاردهنده آن را قادر به دسترسي به سرمايه موجود در بازارهاي خارجي بنمايد. منافع ناشي از فروش چنين اوراقي مي‌تواند به وسيله شركت‌ها براي رسوخ در بازارهاي خارجي استفاده شود يا مي‌تواند به پول محلي تبديل شده و صرف فعاليت‌هاي موجود گردد، علاوه‌بر آن انتشار اين نوع اوراق مي‌تواند توسط ناشران خارجي اوراق، براي هج كردن ريسك ناشي از نرخ ارز مورد استفاده قرار بگيرند.
از ضرورت‌هاي انتشار اوراق قرضه ارزي مي‌توان به موارد ذيل اشاره نمود:
- به حداقل‌رساني هزينه‌هاي بلندمدت دستيابي به تامين‌مالي موردنياز دولت با توجه به هزينه‌هاي ريسك
- متنوع‌سازي منابع تامين مالي و اطمينان از مديريت بدهي بهتر
- تطويل بازدهي دولتي، اطمينان از تامين‌مالي بلندمدت و گسترش پهنه سرمايهگذاران
- افزايش سهم استقراض خارجي كه داراي هزينه كمتر و سررسيد طولاني‌تر مي‌باشد
- منتشر نمودن تعهدات دولت به ارزهاي مختلف مطابق با ذخاير ارزي بانك مركزي
- اطمينان از كاربرد بهتر استقراض دوجانبه يا چندجانبه رسمي
انتشار اين اوراق ريسك‌هايي را نيز به همراه دارد كه از آن مي‌توان به موارد ذيل اشاره كرد:
الف) Sovereign ريسك: معادل با (ريسك كشور، ريسك بالقوه) ريسكي است مرتبط با قوانين كشور يا ريسكي كه در اثر رويدادهاي محتمل ممكن است رخ بدهد. وقايع ويژه‌اي كه مي‌تواند اوراق قرضه را مورد صدمه قرار دهد، عبارت است از محدوديت در جريان وجوه سرمايه‌اي يك كشور، ماليات‌ها و ملي كردن ناشر.
ب) ريسك نرخ ارز: زماني رخ مي‌دهد كه ارز خارجي در مقابل پول داخلي به كاهش ارزش دچار شود. نرخ ارز خارجي به‌طور مداوم در حال تغيير مي‌باشد. بنابراين اگر در دوره سررسيد اوراق قرضه، پولي كه اوراق قرضه به آن چاپ شده است در مقابل پول كشور سرمايه‌گذار با كاهش ارزش روبه‌رو شود، بنابراين سرمايه‌گذار با زيان روبه‌رو خواهد شد يا منفعت مناسبي كسب نمي‌نمايد.
بازار اوراق قرضه خارجي
در پايان سال 2006، اندازه بازار اوراق قرضه بين‌المللي 9/44تريليون‌دلار تخمين زده شده است. تقريبا به طور متوسط روزانه در آمريكا 923ميليارد‌دلار معامله در بازار اوراق قرضه صورت مي‌گيرد كه اين مقدار معامله اغلب توسط واسطه‌گران بازار و موسسات بزرگ در يك بازار غيرمتمركز(OTC) رخ مي‌دهد.
بازار اوراق قرضه اغلب به بازار اوراق قرضه دولتي به دليل اندازه، قدرت نقدشوندگي و فقدان ريسك اعتباري و همچنين حساسيت به نرخ بهره ارجاع مي‌شود. از طرفي به دليل رابطه معكوس ميان نرخ بهره و ارزش اوراق قرضه، بازار اوراق قرضه نوسانات نرخ بهره را به شدت موردتوجه قرار مي‌دهد. بايد دانست كه بازار اوراق قرضه در بسياري از كشورها بسيار غيرمتمركزتر از بازار بورس، كالا يا بازارهاي آتي در آن كشورها مي‌باشد. اين امر به اين دليل مي‌باشد كه اوراق قرضه منتشره از نظر ويژگي شبيه به هم نمي‌باشند. بازار بورس نيويورك (New York Stock Exchange (NYSE بزرگ‌ترين بازار متمركز اوراق قرضه در جهان مي‌باشد.
بازارهاي جهاني اوراق قرضه
Eurobond: يك اوراق قرضه بين‌المللي است كه به نام يورو نام‌گذاري شده است؛ ولي لزوما بومي كشوري كه آن را منتشر (انگلستان) مي‌نمايد نيست. اوراق قرضه محلي كه به وسيله ناشران خارجي منتشر مي‌شوند، عبارت
هستند از:
Yankee Bond: (يك اوراق قرضه‌دلاري كه به وسيله شركت‌هاي غيرآمريكايي در بازارهاي آمريكا منتشر مي‌شود.)، Bulldog Bond (يك اوراق قرضه به پوند استرلينگ كه در بازارهاي لندن به وسيله دولت‌ها يا شركت‌هاي غيرانگليسي منتشر مي‌شود) Kangaroo Bond (يك اوراق قرضه به‌دلار استراليا كه در بازارهاي استراليا به وسيله نهادهاي غيراستراليايي منتشر مي‌شود.) Maple Bond (يك اوراق قرضه به‌دلار كانادا كه در بازارهاي كانادا به وسيله نهادهاي غيركانادايي منتشر مي‌شود.) Samurai Bond (يك اوراق قرضه به ين ژاپن كه در بازارهاي ژاپن به وسيله نهادهاي غيرژاپني منتشر مي‌شود.)
چگونگي تعيين نرخ بهره و سررسيد در انتشار اوراق قرضه خارجي
در انتشار اوراق قرضه خارجي (FCDB) دو نكته بسيار اساسي وجود دارد؛ نرخ بهره و زمان سررسيد. نرخ بهره براي انتشار اوراق قرضه خارجي برابر است با libor + ريسك كشور = نرخ بهره اوراق قرضه خارجي
يك دليل ساده براي انتخاب اين فرمول اين است كه نرخ بهره بالاتر منجر به ايجاد جذابيت براي هر دوي سرمايهگذاران خارجي و محلي خواهد شد و بنابراين منجر به افزايش قيمت و كاهش نرخ بهره اوراق خواهد گشت!
به طوري كه پس از مدتي اين اوراق از نظر سررسيد و نرخ بهره با بقيه ابزارهاي مالي ارزي منتشر شده و داراي همان سررسيد برابري خواهند نمود؛ بنابراين برقراري يك نرخ بهره وابسته به نرخ بهره دارايي‌هاي‌دلاري مانند لايبور ضروري مي‌باشد.
اگر اوراق قرضه خارجي منتشره نرخ بهره بسيار بالايي داشته باشد؛ رقيبي براي اوراق قرضه محلي خواهد بود و شكاف بهره‌اي بسيار زيادي بين اوراق قرضه داخلي و FCDB وجود خواهد داشت كه مي‌تواند در صورت يكسان بودن نرخ بازدهي اين دو نوع اوراق، تحت عنوان يك تنزل عظيم در ارزش بهره‌اي تفسير شود؛ اگر نرخ بازدهي آن دو يكسان نباشد پس چه لزومي براي تقاضاي FCDB وجود خواهد داشت وقتي ه هنوز اوراق قرضه داخلي در بازار موجود است.
اگر ريسك كشوري بسيار بالا باشد، به طوري كه منجر به جذب سرمايهگذاران ريسك دوست گردد؛ بايد دانست كه اين جور جريانات سرمايه‌گذاري بسيار فرار مي‌باشند. بايد دانست كه در صورت وجود ريسك‌هاي بالاي سياسي كشوري، حتي وجود گارانتي براي ريسك نرخ ارز نيز موجب محدوديت خروج جريان‌هاي سرمايه‌گذاري نمي‌شود.
يك منفعت انتشار FCDB در كوتاه‌مدت مي‌تواند درآمد حاصل از فروش FCDB باشد. اگر حداقل برخي از اوراق قرضه ارزي به خارجي‌ها فروخته شود، آن گاه عرضه ارز در بازارها افزايش مي‌يابد. افزايش بهاي پول داخلي، منجر به كاهش پرداخت‌هاي بهره‌اي خارجي و در نتيجه كسري بودجه در دوره زماني اوراق قرضه خواهد شد.
بنابراين انتشار FCDB نياز استقراضي خزانه‌داري محلي و عرضه اوراق عرضه به پول محلي را كاهش خواهد داد كه اين امر منجر به افزايش قيمت اين اوراق و كاهش نرخ بهره‌شان خواهد گشت و اين مساله كاهش مجدد پرداخت‌هاي اوراق قرضه به پول محلي را به دنبال خواهد داشت.
حداقل، در هر صورت مشكل پرداخت نرخ‌هاي بهره‌اي به‌دلار (يورو) در تاريخ سررسيد وجود خواهد داشت. اگر كه قرار شود همه اين مقادير از ذخاير ارزي خارجي پرداخت شوند؛ اين ذخاير در معرض كسري قرار مي‌گيرند (اتفاقي كه در مكزيك رخ داد) يا اينكه به وسيله تقاضاي دولت از بازار اوراق قرضه خارجي پرداخت خواهد شد كه منجر به افزايش نرخ ارز خارجي در بازار خواهد شد. اين مساله ركود واقعي و افزايش بدهي خارجي به صورت افزايش پرداخت‌هاي بهره‌اي را به دنبال خواهد داشت، بنابراين دولت به درآمدهاي بيشتري براي خريد‌دلار براي پرداخت بهره‌دلاري اوراق قرضه نياز خواهد داشت. گزينه‌هاي پيش روي دولت براي افزايش درآمد عبارتند از:
ماليات‌هاي بيشتر، تورم بيشتر (اگر درآمدهاي اضافي ناشي از ماليات‌هاي تورمي ممكن باشد) يا استقراض مجدد محلي به شكل پول داخلي كه منجر به انتشار اوراق قرضه و پول محلي و افزايش نرخ بهره اوراق قرضه‌اي مي‌شود. بنابراين اولين نتيجه افزايش عرضه ارز خارجي، فرسايشي است و ما مجددا به نقطه آغازين به اضافه كسري بودجه بيشتر، بازمي‌گرديم.
بنابراين انتشار اوراق قرضه خارجي فقط زماني موثر خواهد بود كه سررسيد طولاني‌تري نسبت به اوراق قرضه محلي داشته باشند. زيرا فقط در اين صورت است كه افزايش عرضه ارز خارجي مي‌تواند منجر به اصلاحات فيزيكي و بهبود ساختار بودجه‌اي اقتصاد داخلي شود.
حالا نكته اساسي براي ما، چگونگي جذاب و معتبرسازي اين اوراق براي خريداران، بدون پديد آمدن افزايش ارزي (دلار، يورو) در اقتصاد مي‌باشد. اگر بايد اوراق قرضه خارجي يا اوراق قرضه مرتبط به شاخص خارجي منتشر شوند؛ توصيه اساسي اين است كه بايد با سررسيدي بلندتر از اوراق قرضه داخلي چاپ شوند و در يك چارچوب ثابت سياست‌هاي اعتباري و زماني منتشر گردد تا زمينه را براي اطمينان خاطر از پرداخت اصل و بهره اوراق در سررسيد فراهم آيد.در آخر كارشناسان و صاحب‌نظران اقتصادي بر اين عقيده‌اند كه:
يكي از مهم‌ترين نكات در خصوص انتشار اوراق قرضه ارزي، تعيين نرخ بهره مناسب براي اوراق قرضه خارجي است كه با توجه به رتبه اعتباري ايران در بازارهاي جهاني و شرايط دشوار حاكم بر اقتصاد ايران از نظر تحريم‌هاي بين‌المللي و شرايط بحراني حاكم بر اقتصاد جهاني بايد جذابيت لازم براي خريداران را فراهم آورد، به طوري كه قبل از انتشار حتما از فروش اوراق مطمئن شد. زيرا در صورت عدم فروش اوراق، اعتبار اوراق خزانه بانك مركزي جمهوري اسلامي ايران خدشه‌دار شده و در آينده هر نوع اوراقي كه از سوي ايران منتشر شود، به خاطر عدم فروش اوراق مشاركت، امروز بانك مركزي براي فروش دچار مشكل خواهد شد.
ممكن است بالا بودن نرخ ريسك كشورمان در كوتاه‌مدت موجب افزايش جذابيت براي خريد اوراق قراضه را فراهم آورد، ولي اين جذابيت لزوما پايا و مانا نخواهد بود و ممكن است در اثر كوچك‌ترين احتمال خطري تقاضا براي بازفروش اوراق مذكور فراهم گردد.
نكته ديگر در فروش اوراق قرضه ارزي بعد از سود بالاي آن، تضمين شده بودن آن است، از روش‌هاي مختلفي براي تضمين پرداخت مي‌توان استفاده كرد كه يكي از اينها تضمين از طريق بانك‌هاي خارجي مي‌باشد، ولي به دليل آسيب‌ديدگي خود اين بانك‌ها، مي‌توانيم صندوق‌هاي خاصي تشكيل دهيم تا بازپرداخت آن مبلغ خريد اوراق تضمين شده باشد كه يكي از اين موارد مي‌تواند صندوق‌هايي باشد كه متكي به فروش نفت هستند؛ از آنجايي كه كاهش قيمت نفت آثار منفي فراواني بر روي تضمين اوراق قرضه مي‌گذارد، لازم است دولت نسبت به انتشار اوراق قرضه بين‌المللي با پشتوانه صادرات تضمين شده نفت اقدام كند.
منابع در دفتر روزنامه موجود است